Проектний аналіз (2000)

Одним з центральних моментів підготовки проекту є визначення умов фінансування, вибір та раціоналізація джерел фінансування та розробка плану узгодження припливу і відтоку грошових коштів від проекту.

Фінансування — забезпечення проекту ресурсами, до складу яких входять не лише грошові кошти, але й виражені в грошовому еквіваленті інші інвестиції, в тому числі основні та обігові кошти, майнові права і нематеріальні активи тощо.

Фінансування проектів спрямоване на вирішення таких завдань:

забезпечення потоку інвестицій, необхідного для планомірного виконання проекту;

зниження капітальних витрат і ризику проекту за рахунок раціональної структури інвестицій і отримання податкових пільг;

забезпечення балансу між обсягом залучених фінансових ресурсів і величиною отриманого прибутку.

До основних принципів фінансування слід віднести:

необхідність повернення фінансових коштів, що сприяє підтриманню постійної платоспроможності компанії;

забезпечення підвищених темпів зростання доходу та капіталу, що дозволяє забезпечити високу дохідність проекту та ефективну діяльність компанії у довгостроковій перспективі (стратегічна мета);

мінімізацію інвестиційних ризиків, яка сприяє зменшенню загального рівня ризиків по інвестиційному проекту та забезпечує над ними контроль.

Пошук джерел фінансування проектів є, мабуть, найважливішою проблемою, яка постає перед будь-яким підприємством.

Усі джерела формування інвестиційних ресурсів поділяються на три основні групи:

власні;

залучені;

позичкові.

Власні інвестиційні ресурси. До них належать чистий нерозподілений прибуток, спрямований на виробничий розвиток, амортизаційні відрахування, іммобілізована в інвестиції частина обігових коштів, реінвестована шляхом продажу частина основних фондів, страхова сума відшкодування збитків, спричинених втратою майна, тощо. Вони характеризуються простотою залучення, високим рівнем прибутковості інвестованого капіталу, зменшенням ризику неплатоспроможності і банкрутства під час їх використання, але в той же час мають обмеженість обсягу залучених коштів та відсутній зовнішній контроль.

Залучені інвестиційні ресурси характеризуються високими обсягами їх можливого залучення, зовнішнім контролем за використанням, певною складністю залучення, частковою втратою управління компанією (у разі емісії акцій). Існують певні особливості формування залучених інвестиційних ресурсів для підприємств різних організаційно-правових форм власності. Залученими інвестиційними ресурсами фінансуються в основному досить ризиковані та прибуткові проекти.

Серед залучених джерел фінансування інвестицій в першу чергу розглядається можливість запозичення акціонерного капіталу. Це джерело може бути використано компаніями, які створюються в формі акціонерних товариств. Для інвестиційних компаній та інвестиційних фондів аналогічною формою залучення є емісія інвестиційних сертифікатів. Для підприємств інших організаційно-правових форм основним способом додаткового залучення капіталу є розширення статутного фонду за рахунок додаткових внесків. Як показує досвід, у світовій практиці найбільш істотну роль серед зовнішніх джерел відіграє додаткова емісія акцій, яка є основною формою фінансування інвестиційних проектів.

Позичкові інвестиційні ресурси. За сучасних умов позичкові інвестиційні ресурси стали основним джерелом фінансування. Вони в основному використовуються для кредитування проектів з низьким рівнем ризику та чітко визначеними шляхами успішної реалізації проекту.

Позичкові ресурси можна поділити на:

довгострокові кредити банків та інших кредитних установ, які використовуються для фінансування довгострокових і великомасштабних проектів. Через тривалість строку позички кредитори висувають жорсткі вимоги до перевірки кредитної переваги та надійності проекту. Процентна ставка встановлюється лише на частину цього строку, щоб у майбутньому мати можливість переглянути її та пристосувати до умов ринку;

емісія облігацій компанії (набула поширення у світовій практиці). Даний вид ресурсів в Україні поки що не дістав популярності через нерозвиненість фондового ринку, неплатоспроможність попиту та невисокі розміри статутного фонду більшості компаній;

цільовий державний кредит, спрямований на конкретний вид інвестування. У світовій практиці даний вид кредиту надається лише під державні програми;

податковий інвестиційний кредит, суть якого полягає в тому, що підприємство звільняється від сплати податків на ту суму, яку воно зобов’язується інвестувати у виробництво. Через певний період часу (переважно 5 років) підприємство повертає державі початкову суму. Тобто підприємство отримує безпроцентний кредит. Даний вид інвестиційних ресурсів досить широко застосовується в багатьох країнах світу;

інвестиційний лізинг, який надається в натуральній формі, а погашається в розстрочку. Гострий дефіцит інвестиційних ресурсів, з одного боку, і значна кількість вільних виробничих об’єктів та устаткування, з іншого, можуть створити сприятливі передумови для широкого застосування інвестиційного лізингу. Підприємства більшості країн світу вже давно оновлюють виробничі потужності за рахунок лізингу.

При виборі варіанта фінансування слід пам’ятати, що раціоналізація структури фінансування є одним з етапів стратегії формування інвестиційних ресурсів компанії.

На першій стадії формування інвестиційних ресурсів прогнозуються потреби в загальному обсязі інвестиційних ресурсів, на другій вивчається можливість формування інвестиційних ресурсів за рахунок різних джерел, на третій визначаються методи фінансування з урахуванням специфіки бізнесу, розміру проекту та юридичної форми власності. І, нарешті, заключним етапом розробки стратегії формування є раціоналізація структури джерел формування інвестиційних ресурсів.

Головними критеріями раціоналізації співвідношення внутрішніх і зовнішніх джерел фінансування інвестиційної діяльності є необхідність забезпечення високої фінансової стійкості компанії та максимізація суми прибутку від інвестиційної діяльності, який знаходиться в розпорядженні засновників компанії при різних співвідношеннях внутрішніх і зовнішніх джерел фінансування. Залучення того чи іншого джерела фінансування пов’язане з певними витратами: акціонерам треба виплачувати дивіденди, банкам — проценти за надані кредити і т. ін. Загальна сума коштів, яку необхідно сплатити за використання певного обсягу фінансування, називається ціною капіталу. У ринковій економіці поняття капіталу як фактора виробництва означає певну суму грошей або цінностей, активів фірми. При фінансовому проектуванні передбачається, що поточні витрати фінансуються за рахунок поточних, а капітальні — за рахунок довгострокових активів. Завдяки цьому оптимізується загальна сума витрат щодо залученого капіталу.

Величина і частка в загальній сумі коштів джерел фінансування, а також їх ціна можуть бути різними.

Ціна власного капіталу розраховується у вигляді ставки дивідендів, якщо капітал акціонерний, або норми прибутку, яку необхідно сплатити учасникам господарського товариства, якщо його створено у відмінній від акціонерної формі.

Ціна акціонерного капіталу (ЦАК) розраховується за такими формулами:

для простих акцій — ЦАК = Дп / Цза + п, де Дп — прогнозне значення дивіденду на певний період; Цза — ринкова ціна простої акції; п — прогнозований темп приросту дивідендів;

для привілейованих акцій — ЦАК = Д / Цпа, де Д — фіксований дивіденд у грошовому виразі; Цпа — ринкова ціна привілейованої акції.

Ціна позичкового капіталу залежить від його різновидів.

Ціна кредитів банків дорівнює процентам за кредит.

Ціна облігацій підприємств (ЦОБ) розраховується за формулою

де Сн — номінальна вартість облігацій;

р — процент по облігаціях (частках одиниць);

Ср — поворотна (реалізаційна) вартість облігацій;

t — термін обігу облігацій (в роках);

Н — ставка податку на прибуток (у частках одиниць, якщо проценти по облігаціях оподатковуються).

Ціна кредиторської заборгованості (постачальникам, податковій адміністрації, з оплати і т.п.) залежить від її виду. Якщо ця заборгованість нормальна, тобто пов’язана з дозволеним часовим лагом, вона дорівнює нулю. Якщо вона перевищує встановлений термін, то ціна кредиторської заборгованості дорівнює штрафним санкціям за її непогашення.

Ціна державних субсидій звичайно дорівнює нулю, але держава може брати плату за надання субсидій.

Таким чином, вартість капіталу являє собою той прибуток, який потрібний, щоб задовольнити власників капіталу. Оскільки в більшості випадків залучати капітал доводиться не з одного джерела, а з кількох, то для оцінки вартості капіталу може застосовуватися модель оцінки середньозваженої вартості капіталу.

Середньозважена вартість капіталу (Weighted average cost of capital — WACC) може бути визначена як той рівень дохідності, який має приносити інвестиційний проект, щоб можна було забезпечити отримання всіма категоріями інвесторів доходу, аналогічного тому, який вони могли б отримати від альтернативного вкладення коштів з тим же рівнем ризику.

Вартість капіталу для фінансування проекту — це середньозважена вартість капіталу по кожному джерелу фінансування (WACC). Загальна формула для визначення середньозваженої вартості капіталу має такий вигляд:

де Wi — частка капіталу (інвестиційного ресурсу), отриманого з джерела і;

Кі — дохідність (норма прибутку) за капіталом, отриманим з джерела і;

WACC = WdKd + WpKp + WsKs + WeKe,

де Kd — проценти за кредит;

Kp — необхідна дохідність по привілейованих акціях;

Ks — необхідна дохідність по простих акціях;

Ke — необхідна дохідність по альтернативних інвестиціях;

WdWpWsWe — частка відповідного джерела в усьому обсязі інвестицій.

Вартість капіталу водночас відображає якість інвестиційних рішень і, через вплив на NPV, — доцільність інвестицій у даний проект. Таким чином, розрахунок середньозваженої вартості капіталу пов’язаний з розрахунком дисконтної ставки для оцінки проекту з урахуванням рівня ризику.

Раціоналізація формування інвестиційних ресурсів проекту базується на такому принципі: середньозважена вартість капіталу повинна бути меншою, ніж внутрішня норма рентабельності проекту (WACC<IRR), оскільки розрахунок середньозваженої вартості капіталу пов’язаний з розрахунком дисконтної ставки для оцінки проекту з урахуванням рівня ризику.

Вартість капіталу відображає якість інвестиційних рішень, тому що безпосередньо впливає на величину чистої теперішньої вартості, яка є одним з основних критеріїв ефективності та доцільності інвестицій у даний проект.

Останнім кроком етапу фінансування проекту є узгодження в часі припливу коштів (оплачений акціонерний капітал, довгострокові та короткострокові позички, надходження від реалізації продукції, кредиторська заборгованість) та їх відтоку (витрати, пов’язані з інвестиціями та експлуатацією підприємства). Якщо ця стадія проектування не буде добре розробленою, реалізація проекту може наштовхнутися на несподівану нестачу коштів і проблему ліквідності. При неякісному плануванні може виникнути ситуація, коли керівникам проекту необхідно буде брати в борг кошти на короткий час. Це, безперечно, супроводжуватиметься більш високими витратами по обслуговуванню боргу, що піддасть проект загрозі нерентабельності, а також затримкою виконання робіт з будівництва та здійснення проекту. При накопиченні фінансових залишків, які виникають внаслідок перевищення припливів над відтоками грошових коштів, проект супроводжується проблемою необхідності сплати процентів за кошти, які не працюють у даний момент.

Фінансове планування повинно гарантувати наявність фінансування інвестиційних та експлуатаційних витрат, фінансових зобов’язань, податків та дивідендів та синхронізацію фінансових припливів і відтоків коштів.