library.if.ua

Фондовий ринок (1999)

5.2. Методологічні питання систематизації та моделювання цінних паперів

Кожному, хто займається впорядкуванням та групуванням цінних паперів, доводиться вже вкотре впевнюватися в їхній величезній різноманітності. Досвід світового фондового ринку свідчить, що ця різноманітність з роками збільшується. Ринкова економіка, ускладнюючись, потребує все нових і нових видів цінних паперів, їх модифікацій, що уможливлюють розв’язання нових завдань фондового ринку.

Фондовий ринок України перебуває в стадії становлення й формування, тому освоєння цінних паперів (нових для України і нових узагалі) — завдання першочергове. Воно вирішується (принаймні має вирішуватися) за двома напрямами:

по-перше, потрібно продовжувати використання зарубіжного досвіду, репродукування його в наших умовах, згідно з нашими традиціями і можливостями;

по-друге, слід самим розробляти нові, прийнятні для нашої країни види цінних паперів.

Ігнорувати перший напрям — це означає знову намагатися винайти велосипед. Моделі фондових ринків економічно розвинутих країн є досконалими, апробованими, вивіреними та ефективними. Їх належне використання значно полегшуватиме і спрощуватиме процес розбудови фондового ринку в Україні.

Водночас не слід забувати і про другий напрям. Використовуючи лише те, чого вже досягли на Заході, ніколи не можна буде його наздогнати.

Передумовою успішного просування в обох названих напрямах повинно бути моделювання цінних паперів, основою якого є їх систематизація з наступною класифікацією. Необхідно чіткіше вичленити реквізити, що виражають їхні властивості та ознаки, упорядкувати термінологію, ув’язати реквізити з цілями випуску й обігу цінних паперів та з інтересами учасників фондового ринку. Далі потрібно виділити й проаналізувати класифікаційні ознаки, на цій підставі визначити контури групування цінних паперів і, нарешті, розробити типові класифікатори. Визначаючи сумісність і несумісність ознак, слід створити технологію моделювання цінних паперів за заданими ознаками та з урахуванням вимог ринку, скласти каталог цінних паперів, підготувати їх типологію, а відтак і розробити макети нових видів цінних паперів.

Проблема систематизації цінних паперів є багатоплановою, багатоетапною і потребує тривалого й грунтовного вивчення. Нині першочерговою є сама проблема вивчення, способи її вирішення. У межах постановки завдання можна коротко визначити суть систематизації цінних паперів, а саме:

виявлення, формулювання й групування класифікаційних ознак цінних паперів;

виявлення й формулювання стану за кожною ознакою;

індексацію (числове шифрування) ознак вивчення стану;

розроблення глобального (наскрізного) класифікатора цінних паперів;

розроблення збільшених класифікаторів цінних паперів;

розроблення класифікаторів за видами цінних паперів;

розроблення блочних класифікаторів цінних паперів;

розроблення пошукових систем;

розроблення аналітичних систем;

комп’ютеризацію класифікаторів і систем.

Для вирішення поставлених завдань необхідно постійно орієнтуватися на цілі, що їх належить досягти в процесі систематизації цінних паперів. Їх варто розподілити на дві групи: цілі, зв’язані з обслуговуванням законодавчих органів країни, і цілі, зв’язані з обслуговуванням учасників фондового ринку. Перша група включає:

Виявлення прогалин (пропусків, “білих плям”, неточностей) у нормативно-правових та інструктивних документах щодо формулювань і характеристик цінних паперів та їх різновидів.

Виявлення неузгодженостей і суперечностей у вказаних документах.

Усунення різночитань нормативних та інструктивних положень, які повинні мати лише однозначне (безальтернативне) тлумачення.

Уточнення термінології стосовно цінних паперів. Усунення або впорядкування синонімів та омонімів.

Вибір класифікаційних ознак і стану цих ознак для включення їх у назви та визначення цінних паперів. Уніфікація (структуризація) назв і визначень цінних паперів, а також їхніх характеристик та описів.

Упорядкування описів цінних паперів різних видів, застосовуваних у світовій практиці, зокрема тих, які можуть бути використані в Україні.

Уточнення вимог до грошових (боргових) документів, котрі уможливлювали б класифікацію їх як цінних паперів.

Виявлення засобів для проведення й підвищення ефективності контролю за процесом обігу цінних паперів.

Вироблення рекомендацій щодо формування складу реквізитів цінних паперів та їх документального оформлення із застосуванням бланків та електронних систем.

Моделювання нових видів цінних паперів із заданими властивостями.

Друга група включає:

Надання учасникам ринку цінних паперів відомостей, які містять повну характеристику (за всіма класифікаційними ознаками) цінного паперу того чи іншого різновиду.

Роз’яснення можливостей, які відкриваються продавцеві і покупцю цінного паперу певного виду, а також пояснення характеру й рівня ризику, зв’язаного зі зміною власності.

Систематизація й видача інформації про права та обов’язки сторін, що беруть участь у фондових угодах.

Підбір цінного паперу (певного виду або різновиду) для емісії — рекомендація для емітента.

Підбір цінного паперу (певного виду або різновиду) для інвестиції — рекомендація для інвестора.

Використання картотек і баз даних цінних паперів під час розроблення бізнес-планів для інвестиції.

Підготовка формалізованих вихідних даних під час підготовки навчально-методичних посібників з питань фондового ринку.

Консультативна робота під час надання клієнтам інформаційних послуг з питань обігу цінних паперів. Організація консультацій на основі програмно-комп’ютерної системи, опрацювання доходів для підвищення якості консультацій.

Є й третя група цілей, зв’язана з обслуговуванням економічної науки, яка користується результатами систематизації цінних паперів для досліджень фондового ринку. Можна також переслідувати суто комерційні цілі, наприклад, продаж пакета класифікаторів цінних паперів як “ноу-хау” консультативним фірмам інших країн.

Попереднє вивчення масиву цінних паперів уможливило висновок, що понад половина названих ознак має тільки два стани. Наприклад, за ознакою реєстрованості цінні папери можуть бути такими, що реєструються, або такими, що не реєструються. Водночас немало ознак цінних паперів мають три або чотири стани. Наприклад, за ознакою викупу (відкликання) цінні папери поділяються на три різновиди, виходячи з того, чи передбачається викуп усього випуску цінних паперів, чи його частини, чи взагалі викуп не передбачений. За ознакою купонної ставки можливі аж сім станів (фіксована ставка, плаваюча, зі збільшенням, нульовий купон, мінікупон, оплата на вибір, змішаний вид).

Кількість ознак цінних паперів не є постійною. Її можна збільшувати або зменшувати, об’єднуючи (роз’єднуючи) окремі ознаки. Наприклад, можуть об’єднуватися ознаки “реєстрація” і “форма випуску”, оскільки приватне розміщення цінних паперів є завжди закритим і не потребує публічного оголошення та реєстрації, а відкрите, навпаки, потребує цього. Можна об’єднати не тільки дві, а й навіть три ознаки, наприклад “Надійність”, “Вид забезпечення” і “Вид застави”, або знайти можливість об’єднати ознаки “Функції цінних паперів” і “Призначення цінних паперів” (у низці документів і публікацій ці ознаки, як правило, показують окремо).

Ще більше можна змінювати варіативність станів. Наприклад, стосовно ознаки “Спосіб розповсюдження” можна окремо показати не лише дилерів, а й біржових брокерів. До станів ознаки “Мета випуску цінних паперів” можна додати і такий, як “Ліквідація заборгованості”. Напрошується також збільшення кількості станів стосовно ознаки “Умови отримання доходу”, оскільки таких умов досить багато. Стосовно ознаки “Вид документа” можна записати “Запис у реєстрі”, “Запис в угоді” і “Запис в комп’ютері” або об’єднати все це в один “Запис”, альтернативним станом якого буде “Сертифікат”.

Так само можна об’єднати дарування цінних паперів та їх заповіт (за ознакою “Форма перевідступлення”), зробивши один стан “Безплатна передача”. Навпаки, за ознакою “Вид забезпечення” стан “Під гарантію” можна розбити на кілька інших, зазначивши, хто саме є гарантом.

Існує два типи ознак. Перший становить дилему з двома єдино можливими (допустимими) відповідями: “так” і “ні”. Характерними рисами цього типу ознак є, по-перше, цілковита альтернативність двох можливих станів, по-друге, логічний брак якогось третього стану: скажімо, цінний папір треба або реєструвати, або не реєструвати (адже не можна його зареєструвати наполовину).

Другий тип ознак передбачає певний перелік можливих станів. У більшості випадків ці стани також виключають один одного, але є й такі, що сполучаються. Наприклад, цінний папір стосовно принципу “Функція” може використовуватися і як засіб платежу, і як засіб виконання зобов’язань. Цьому типу ознак притаманна можливість збільшувати варіативність станів у міру обліку тих чи інших факторів або в міру розукрупнення станів, які вже є.

Буває також, що різні стани ознак мають і різну масштабність (різний рівень узагальнення, різний ранг і значущість), коли один, більш масштабний стан включає в себе інший — менш масштабний, частковий (за принципом “у тім числі”). Прикладом може бути ознака “Місце або територія обігу цінних паперів”: регіон — країна; національний ринок — світовий ринок.

Заслуговує на увагу також питання про послідовність формування переліку ознак і станів. Тут немає єдиного підходу. Бажано для першого типу ознак встановити загальну послідовність: спочатку “так”, а потім “ні” або навпаки. Для другого типу ознак можна вибрати той чи інший підхід, визначаючи послідовність залежно від змісту станів, їхнього значення, масштабності, поширення тощо.

Користуючись спеціальною термінологією, треба завжди пам’ятати про наявність синонімів: “надійність — забезпеченість”, “відкликання акцій — викуп акцій”, “функції — економічний зміст” і т. п. Часто звертаються до таких малопереконливих слів, як “вид”, “підвид”, “тип”, “форма” та ін. Причина в тім, головне, що кількість ознак цінних паперів набагато перевищує кількість наявних термінів. З цієї ж причини інколи для назви ознаки використовують назву одного з її станів.

Під час опису станів виникають ті самі трудноші, що й під час опису ознак. Але тут потрібно мати на увазі, що не завжди треба вимагати обов’язковості або необов’язковості того чи іншого стану. Наприклад, привілейовані акції можуть бути як конвертованими, так і неконвертованими. Але привілейовані акції завжди є таким цінним папером, дохід з якого є фіксованим (на відміну від простих акцій). Тому у визначеннях і характеристиках необхідно підкреслювати обов’язковість того чи іншого стану словом “тільки”, якщо він справді є обов’язковим, а не факультативним.

Для формування назв цінного паперу звичайно використовується один або кілька станів з однієї або кількох ознак (решта ознак і станів залишаються поза назвою). Від того, які ознаки та їх стани включено в назви цінного паперу, залежить його місце в класифікації цінних паперів. “Будь-яка класифікація досить умовна, і все залежить від того, якій ознаці надати пріоритет і з погляду якого суб’єкта ринку розглядати ті чи інші цінні папери” [8]. Таке зауваження є справедливим і підтверджується багатьма прикладами. Так, певний вид акції можна назвати “привілейованою акцією”, якщо йдеться, головне, про право її власника на отримання дивідендів. Але за іншими ознаками ця акція може бути іменною, конвертованою, кумулятивною і відкличною, тому її можна іменувати “іменна акція” і т.д. І щоразу за зміни назви висвітлюється певна особливість акції, певна її властивість. Можна підійти до назви цінного паперу відразу з кількох сторін: “привілейована іменна акція”, “конвертабельна іменна акція”, “привілейована іменна кумулятивна акція”. Утім, назва з усіх згаданих слів (а їх може бути ще більше) була б надто довгою, бо з п’яти слів можна скласти 35 різних словосполучень. Таку назву неможливо було б ні прочитати, ні написати без відпочинку. Тому віддають перевагу коротким назвам. Але коротка назва цінного паперу потребує відповідних додаткових характеристик, що складаються з тих ознак і станів, котрі не ввійшли до назви. Ця вимога стосується і всіх інших визначень. Звідси випливає логічна потреба уніфікувати та стандартизувати характеристики й визначення.

Упорядковуючи термінологію, слід також уважно ставитися до термінологічного перекладу з однієї мови на іншу, намагаючись при цьому користуватися як термінами, загальноприйнятими в багатьох країнах, так і традиційною термінологією власної мови. Не слід захоплюватися словотворенням, спотворюючи власну мову “на кшталт” іноземної, або часто змінювати термінологію заради сумнівної “новизни”. Нема чого, наприклад, привілейовані акції називати преференційними, оскільки в перекладі з латинської “преференційний” — це і є “найліпший, переважаючий, пільговий”, тобто привілейований. Не варто заміняти одне іноземне слово на інше.

Упорядкування термінології є необхідним, щоб учасники фондового ринку розуміли один одного. Без сталих термінів не буде ні логічно бездоганних законів чи інструкцій, ні ефективних програм для комп’ютеризації фондового ринку.

Є ще одна проблема систематизації цінних паперів, зв’язаних зі сполученням ознак і станів, з визначенням їхньої сумісності та несумісності. Розглянемо два види сполучень: “варіантне” і “виняткове”.

Приклади варіантних сполучень: проста акція може бути як іменною, так і на пред’явника; облігація може бути як забезпеченою заставою, так і не забезпеченою; вексель може бути таким, що перевідступається, і таким, який не перевідступається; депозитарні сертифікати можуть бути як реєстрованими, так і не реєстрованими.

Приклади виняткових сполучень: проста акція може бути тільки з негарантованим доходом; привілейована акція може бути тільки іменною; реорганізована облігація може бути тільки з гарантованим погашенням; казначейський вексель може бути тільки дисконтним; казначейська нота може бути тільки безвідкличною; ощадна облігація може бути тільки з вільним обігом; купонна облігація може бути тільки не реєстрованою; безстрокова облігація може бути тільки бездисконтною; привілейована акція може бути тільки з гарантованим доходом.

Як бачимо, в одному випадку сполучення ознак і станів виражається через “як..., так і ...”, а в іншому — через “тільки”. Віднесення сполучень до того чи іншого виду визначається нормативними документами і до наведених у прикладах переліків можуть і будуть вноситься зміни. Проте далеко не завжди в законах і правилах це чітко визначено. Часто доводиться здогадуватися про характер сполучень ознак та їх станів за вивчення й застосування законодавчих положень. Доводиться додатково з’ясовувати, чи можуть бути ретрективні облігації поворотними, а також звертатися до консультантів з питанням, чи може кумулятивна акція бути з дисконтом. Не відразу зрозуміло із закону, чи може серійна облігація бути одночасно облігацією із змінюваним відсотком. Хотілося б, щоб у законі було чітко сказано, чи може облігація, що відшкодовується, бути конвертованою чи ні. Не в тексті закону, на жаль, а на семінарі доводиться шукати відповіді на питання, чи можуть конвертовані облігації одночасно бути цінними паперами з правом їх дострокового погашення і т.д.

Проблема існує об’єктивно: оскільки є сполучення ознак і станів цінних паперів, то, значить, є й дилема щодо їхньої сумісності й несумісності, а за сумісності ще одна дилема — яка це сумісність: обов’язкова чи факультативна, тобто наказова чи допустима.

Проблема ускладнюється за розгляду не тільки парних, а й узагалі кратних ознак. В одному документі цінних паперів може бути закладено безліч ознак. Наприклад, буває необхідність упевнитися в тім, є допустимим чи доцільним сполучення таких ознак: 1) привілейованість — реєстрованість — відкликання; 2) відшкодовуваність — фіксованість — номінальність; 3) акцептованість — поворотність — забезпеченість; 4) дисконтність — конвертованість — коригованість і т. д. Ще ліпше відразу зіставити чотири ознаки й перевірити їхню сумісність, наприклад: 1) індексованість — оподатковуваність — відстроченість — перевідступленість; 2) індексованість — гарантованість — поворотність — конвертованість; 3) обмеженість — переказуваність — платність — викуповування і т. д.

Не менш важливо встановити сумісність п’яти, шести й більше ознак і сполучень цінних паперів. Однак тоді кількість сполучень значно зростає і за двох-трьох десятків ознак виражається справді астрономічними числами. Для подолання цього “кількісного бар’єру” потрібно передовсім відкинути незначні сполучення (не потрібні для практики). Після такої “чистки”, виконаної за допомогою комп’ютерної техніки, слід локалізувати сполучення, що залишилися, за окремими видами цінних паперів — акціями, облігаціями, векселями тощо. Корисно також групувати ознаки і сполучення за окремими блоками і для кожного з них визначати потрібні комбінації ознак і станів.

На замовлення Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку фірма “Фінанс-оптимум” (м. Київ) розробила класифікатор “Цінні папери: пошук документа за ознакою” у комп’ютерному виконанні. Класифікатор побудовано у вигляді матриці, де в десяти графах розміщено види цінних паперів, що обертаються в Україні, а в двадцяти п’яти рядках — основні їхні ознаки (для кожного виду паперів є від десяти до п’ятнадцяти ознак). Кожна з 250 комірок матриці сполучає певний цінний папір з його певними ознаками і на цьому перетині вертикалі та горизонталі (у комірці) проставляються номери тих офіційних законодавчих і нормативних документів, що в них іде мова про даний цінний папір із даною ознакою. Матриця цього класифікатора має пошукове призначення і дає змогу вирішувати такі завдання: 1) знаходити потрібні документи, з відомостями про даний цінний папір (з розбивкою цих відомостей за відповідним принципом); 2) знаходити всі потрібні документи, в яких викладається дана ознака (з розбивкою за видами цінних паперів); 3) зводити разом і порівнювати законодавчо-нормативні відомості, які є в різних документах і стосуються даного цінного паперу в частині даної ознаки.

Керуючись принципами системного підходу, Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку організовує дослідження для підготовки низки систем і методик, до яких, зокрема, належать:

Система пошуку й добору існуючих видів цінних паперів, за купівлі яких задовольняються переважно інтереси різних інвесторів.

Аналогічна система для задоволення інтересів емітентів.

Система добору ознак і станів для законодавчого моделювання цінних паперів нових видів і модифікацій з урахуванням вимог фондового ринку України.

Система виявлення прогалин і суперечностей у нормативно-правових документах, які регламентують фондовий ринок.

Моніторинг розвитку фінансових інструментів світового фондового ринку й методика їх репродукування в Україні.

База даних про ознаки, стани і терміни цінних паперів, що мають обіг в Україні і за рубежем. Каталог цінних паперів. Тлумачний словник фондового ринку.

Методика визначення рейтингу цінних паперів.

Систематизація цінних паперів є першим етапом здійснення системного підходу до розроблення методології фондового ринку України. Наступні етапи, які можуть виконуватися паралельно, стосуються систематизації інших елементів фондового ринку, а саме:

технології випуску й обігу цінних паперів (склад етапів, їхній зміст, послідовність і взаємозумовленість);

масиву угод купівлі-продажу цінних паперів (класифікація угод, прав і зобов’язань сторін);

суб’єктів фондового ринку (функції основних учасників і посередників у рамках технології випуску й обігу цінних паперів);

стану нормативно-правових актів (документографічна та фактографічна системи).

З причин, що гальмують сьогодні розвиток фондового ринку в країнах з перехідною економікою, у тім числі в Україні, зарубіжні експерти передовсім називають недосконалість класифікацій і модифікацій цінних паперів та процедури їх обігу порівняно з економічно розвинутими країнами Заходу. Сподіватимемося, що Україна вже в найближчі роки буде спроможною стати врівень із ними.