Управління використанням капіталу
Оперативне управління портфелем фінансових інвестицій
Під оперативним управлінням портфелем фінансових інвестицій розуміється обґрунтування та реалізація управлінських рішень, які забезпечують підтримку цільової інвестиційної спрямованості сформованого портфеля за параметрами його доходності, ризику і ліквідності.
Зміна цілей інвестора і обсягу використовуваного інвестиційного капіталу, значні коливання кон'юнктури фінансового ринку, зміна ставки позичкового відсотка, розширення пропозиції фінансових інструментів і ряд інших умов викликають необхідність поточної коригування сформованого інвестиційного портфеля. Таке коригування носить назву "реструктуризації портфеля" і є основним змістом процесу оперативного управління ним на підприємстві.
Процес оперативного управління портфелем фінансових інвестицій здійснюється на підприємстві за наступними основними етапами (рис. 10.9).
1. Організація постійного моніторингу умов економічного розвитку країни і кон'юнктури фінансового ринку в розрізі окремих його сегментів. Такий моніторинг повинен носити безперервний характер в силу високої динаміки поточної кон'юнктури фінансового ринку. У процесі моніторингу основна увага повинна бути приділена виявленню динаміки факторів, що впливають на зниження рівня прибутковості, ризику і ліквідності фінансових інструментів, що входять до складу портфеля підприємства. Система таких чинників спостерігається і аналізується окремо за пайовою та борговим видами фінансових інструментів.
До числа основних факторів, що негативно впливають на рівень прибутковості пайових і боргових фінансових інструментів інвестування, відносяться наступні (рис. 10.10):
1. Зниження рівня виплачуваних дивідендів внаслідок зменшення суми прибутку емітента. Зміна рівня дивідендних виплат є першим тривожним симптомом майбутнього зниження ринкової вартості інвестування конкретного виду акцій.
| ЕТАПИ ПРОЦЕСУ ОПЕРАТИВНОГО УПРАВЛІННЯ ПОРТФЕЛЕМ ФІНАНСОВИХ ІНВЕСТИЦІЙ |
| 1.Організація постійного моніторингу умов економічного розвитку країни і кон'юнктури фінансового ринку в розрізі окремих його сегментів |
| 2. Оперативна оцінка рівня прибутковості, ризику і ліквідності по сформованому портфелю фінансових інвестицій в динаміці |
| 3. Вибір принципових підходів до оперативної реструктуризації портфеля фінансових інвестицій підприємства |
| 4. Реструктуризація портфеля за основними видами фінансових інструментів інвестування капіталу |
| 5. Реструктуризація портфеля за конкретним різновидам фінансових інструментів інвестування капіталу |
| 6. Визначення часу здійснення угод з реструктуризації портфеля фінансових інвестицій |
| 7. Обґрунтування альтернативних наказів брокеру на укладення угод, що забезпечують реструктуризацію портфеля |
Малюнок 10.9. Основні етапи процесу оперативного управління портфелем фінансових інвестицій.
Малюнок 10.10. Склад основних факторів, що знижують рівень доходності пайових фінансових інструменті!
2. Зниження темпів приросту вартості чистих активів емітента (або зменшення їх суми). Хоча таке зниження може носити тимчасовий характер, воно неминуче веде до відповідного зменшення котирування акцій на ринку.
3. Кон'юнктурний спад у галузі, в якій емітент здійснює свою операційну діяльність. Цей спад позначається насамперед на розмірі чистого прибутку емітента від операційної діяльності, а отже і на розмірі майбутніх дивідендів. Зниження рівня виплати дивідендів у свою чергу викликає зниження ринкової котирування акцій даного емітента.
4. Істотне перевищення ринкової ціни фінансового інструменту над реальною його вартістю в момент придбання інвестором. Така переоціненість вартості пайових цінних паперів викликається, як правило, штучно завищувати її котируванням самим емітентом або відповідної спекулятивною грою учасників фондового ринку. Підвищення ефективності фондового ринку викликає зниження ціни таких переоцінених фінансових інструментів до рівня реальної їх вартості. Якщо в портфелі підприємства є такі переоцінені фінансові активи, від них краще позбавитися заздалегідь.
5. Загальний спад кон'юнктури фондового ринку. Який би не був рівень бета-коефіцієнта по фондовому портфелю в цілому або окремих його активів, спад кон'юнктури (зниження індексу) фондового ринку негативно позначається на ефективності обертаються цінних паперів.
6. Спекулятивна гра учасників фондового ринку, що характеризується переходом від "ринку биків" до "ринку ведмедів". Перелом у лінії ринку по даному виду цінних паперів є тією пікової точкою, в якій продаж цих пайових цінних паперів є найбільш вигідною з позицій підтримки цільового рівня ефективності портфеля. Проте слід мати на увазі, що така гра носить, як правило, короткостроковий характер і при формуванні портфеля зростання звичайно може не враховуватися інвестором.
7. Підвищення рівня оподаткування інвестиційного доходу за пайовою фінансовим інструментам. Зменшення рівня чистого інвестиційного прибутку може призвести до зниження ефективності фінансового інвестування навіть незважаючи на зростання дивідендних виплат (якщо фактичний приріст суми дивідендів буде нижчою за суму додаткової сплати податків).
До числа основних факторів, що негативно впливають на рівень прибутковості боргових фінансових інструментів інвестування, відносяться наступні (рис. 10.11):
Малюнок 10.11. Склад основних факторів, що знижують рівень прибутковості боргових фінансових інструментів інвестування.
1. Збільшення середньої ставки відсотка за кредит на фінансовому ринку. Зростання позичкового відсотка є основним фактором зниження рівня ефективності цих видів фінансових інструментів. Якщо це зростання прогнозується і надалі, бажано, замінити довгострокові фінансові інструменти даного виду на короткострокові, які більш стійкі до негативного впливу цього чинника.
2. Підвищення темпів інфляції в порівнянні з попереднім періодом. Зростання темпу (індексу) інфляції в більших розмірах, ніж у попередньому періоді, призводить до знецінення номінальної вартості цих фінансових інструментів інвестування і виплачуваних відсотків по ним.
При прогнозованої стабільності зазначеної тенденції без додаткового розміру інфляційної премії, встановлюється емітентом, від таких фінансових інструментів у портфелі слід відмовитися.
3. Зниження рівня платоспроможності (кредитного рейтингу) емітента боргових фінансових інструментів. Наслідком такого зниження є зростання рівня ризику і проблеми з ліквідністю таких фінансових інструментів, що відповідно знижує і рівень їх ефективності.
4. Непередбачене зниження розміру викупного фонду (фонду погашення) емітента за даним фінансовим зобов'язанням. Таке зниження викликає негативні наслідки для котирування таких видів фінансових інструментів інвестування при наближаються терміни їх погашення.
6. Підвищення рівня оподаткування інвестиційного доходу за борговими фінансовими інструментами. Зниження рівня чистого доходу відповідно позначається на їх інвестиційних якостях і ефективності портфеля фінансових інвестицій в цілому.
Результати моніторингу фінансового ринку та умов економічного розвитку країни в розрізі розглянутих факторів дозволяють підвищити обґрунтованість управлінських рішень щодо використання капіталу, прийнятих у процесі подальших етапів оперативного управління портфелем фінансових інвестицій підприємства.
2. Оперативна оцінка рівня прибутковості, ризику і ліквідності по сформованому портфелю фінансових інвестицій в динаміці. У процесі такої оцінки, яка повинна носити регулярний характер, відповідний періодичності здійснення моніторингу, виявляються тенденції рівня прибутковості, ризику і ліквідності за портфелем в цілому; їх відповідність цільовим параметрам формування портфеля (типу портфеля); відповідність розглянутих параметрів ринкової шкалою "дохідність-ризик" і "прибутковість-ліквідність".
Оцінка аналогічних показників проводиться з встановленою періодичністю за окремими видами фінансових інструментів портфеля, а також у розрізі конкретних їх різновидів.
Результати оцінки служать основою прийняття управлінських рішень про необхідність та напрямки реструктуризації портфеля фінансових інвестицій (реінвестування капіталу).
3. Вибір принципових підходів до оперативної реструктуризації портфеля фінансових інвестицій підприємства. Теорія оперативного управління портфелем фінансових інструментів інвестування капіталу виділяє два принципових підходи до здійснення цього управління - пасивний і активний. Ці підходи розрізняються як завданнями, так і методами оперативного управління портфелем.
• Пасивний підхід до управління портфелем ґрунтується на принципі "проходження у фарватері ринку". Практична реалізація цього принципу означає, що реструктуризація портфеля фінансових інвестицій має чітко відображати тенденції кон'юнктури фондового ринку як за загальним обсягом (на основі загально-ринкових індексів динаміки), так і за складом обертаються на ньому цінних паперів. Іншими словами, динаміка портфеля фінансових інвестицій підприємства в мініатюрі повинна копіювати динаміку фондового ринку в цілому. Основна увага при пасивному підході до управління портфелем приділяється забезпеченню його реструктуризації за видами цінних паперів та глибокої диверсифікації з метою зниження рівня портфельного ризику. Прихильники цього підходу вважають, що ефективність портфеля на 90% забезпечується структурою видів фінансових інструментів і лише на 10% - конкретними їх різновидами у рамках окремих видів. Найбільшою мірою пасивний підхід відображає менталітет формування консервативного типу портфеля.
• Активний підхід до управління портфелем ґрунтується на принципі "випередження ринку". Практична реалізація цього принципу означає, що реструктуризація портфеля фінансових інвестицій має базуватися на прогнозних розрахунках ринкової кон'юнктури, а не відображати поточну її динаміку. Для цього підходу характерна індивідуалізована оцінка майбутньої ринкової вартості фінансових інструментів інвестування з подальшим включенням до складу реструктурованого портфеля недооцінених у поточному періоді цінних паперів. Активний підхід передбачає також глибоку індивідуалізацію методів прогнозування кон'юнктури фондового ринку, заснованого переважно на фундаментальному його аналізі. Найбільшою мірою активний підхід до управління портфелем відображає менталітет агресивного його формування.
Вибір принципового підходу до оперативної реструктуризації портфеля фінансових інвестицій визначає систему методів її здійснення на підприємстві.
4. Реструктуризація портфеля за основними видами фінансових інструментів інвестування капіталу. Така реструктуризація здійснюється двома різними методами в залежності від обраного принципового підходу до оперативного управління портфелем. Основу цих методів складає встановлення постійного або змінного співвідношення спекулятивною і консервативної частин портфеля фінансових інвестицій.
• При постійному співвідношенні спекулятивною і консервативної частин портфеля його реструктуризація за основними видами фінансових інструментів завжди повинна бути спрямована на забезпечення первинних цільових параметрів його формування. Залежно від типу формованого портфеля інвестор встановлює постійне співвідношення спекулятивною і консервативної його частин, що характеризується певними видами фінансових інструментів інвестування. Ці значення можуть варіювати лише в невеликому діапазоні в межах встановлених лімітів. При досягненні цих лімітів проводяться операції з реструктуризації видів фінансових інструментів. Так, якщо понад ліміт зросла вартість спекулятивних видів цінних паперів, частина з них реалізується з паралельним придбанням цінних паперів консервативних видів.
Реструктуризація портфеля на основі методу постійного співвідношення окремих видів фінансових інструментів відображає ідеологію пасивного підходу до його управління.
• При змінному співвідношенні спекулятивною і консервативної частин портфеля інвестор постійно варіює склад видів цінних паперів з урахуванням прогнозованої динаміки їх ринкової вартості. Якщо результати прогнозу показують більш сприятливу динаміку ринкової вартості фінансових інструментів спекулятивної частини портфеля, їх частка збільшується при відповідному зниженні питомої ваги фінансових інструментів консервативної його частини. І, навпаки, - при прогнозованій несприятливій динаміці ринкової вартості фінансових інструментів спекулятивної частини портфеля їх частка відповідно знижується. Підпорядкування реструктуризації портфеля прогнозованої динаміки ринкової вартості спекулятивних видів фінансових інструментів відображає ідеологію активного підходу до його управління.
5. Реструктуризація портфеля за конкретним різновидам фінансових інструментів інвестування капіталу. Методи такої реструктуризації портфеля визначаються принциповими підходами до його управління.
При пасивному підході до оперативного управління портфелем основна увага в здійсненні цього етапу реструктуризації портфеля приділяється забезпеченню глибокої його диверсифікації у рамках окремих видів фінансових інструментів. Одним з методів, характерних для цього підходу до управління, є також імунізація портфеля, спрямована на зменшення відсоткового ризику по борговим цінним паперам. Суть цього методу полягає в підборі до портфелю (в процесі ротації окремих його фінансових інструментів) боргових цінних паперів з періодом обігу, в рамках якого відсоткова ставка на фінансовому ринку прогнозується незмінною. При активному підході до оперативного управління портфелем основна увага на цьому етапі реструктуризації портфеля приділяється пошуку і придбанню недооцінених фінансових інструментів інвестування. Цей підхід використовує так званий "Метод Грехема" - інвестиційну теорію, яка стверджує, що найбільш ефективною стратегією управління є формування портфеля за рахунок таких фондових інструментів, ринкові ціни на які нижчі від їх реальної внутрішньої вартості (обчисленої на основі оцінки вартості чистих активів компанії).
Цей метод характеризують як ідеологію активного управління портфелем, орієнтовану на вартість.
6. Визначення часу здійснення угод з реструктуризації портфеля фінансових інвестицій. Будь-яка реструктуризація портфеля супроводжується продажем одних фінансових його інструментів і придбанням інших. Принцип визначення часу здійснення таких угод (відомий як "золоте правило інвестування") укладено у формулі - "купуй дешево, продавай дорого". Реалізація цього принципу на практиці пов'язана з прогнозуванням короткострокових кон'юнктурних циклів (на основі методів технічного аналізу) і визначенням точки перелому кон'юнктурної тенденції (перехід від "ринку биків" до "ринку ведмедів" і навпаки).
7. Обґрунтування альтернативних наказів брокеру на укладення угод, що забезпечують реструктуризацію портфеля. Одним із завдань, що стоять перед оперативним управлінням портфелем фінансових інструментів, є забезпечення мінімізації поточних витрат по здійсненню його реструктуризації. Основу витрат з реалізації прийнятих у цій галузі управлінських рішень складають витрати з брокерського обслуговування намічуваних угод. Від виду наказів брокеру багато в чому залежать терміни та обсяги поточних витрат по здійсненню таких угод, а в кінцевому підсумку - ефективність оперативного управління сформованим портфелем фінансових інвестицій.
Розрізняють два основних типи наказів брокеру на укладення угод, що забезпечують реструктуризацію портфеля, - "ринковий" і "лімітний".
Ринковий наказ забезпечує оперативну реструктуризацію портфеля в тих випадках, коли інвестор очікує перелом кон'юнктурної тенденції. • Лімітний наказ визначає завдання брокеру купити або продати відповідний фінансовий інструмент за строго лімітованою ціною (мінімальною ціною продажу або максимальною ціною купівлі) і в лімітований проміжок часу. Наказ, чинний протягом тривалого періоду ("відкритий наказ") дозволяє здійснювати реструктуризацію портфеля з більш високим рівнем ефективності. Лімітний наказ використовується в тих випадках, коли принципове рішення про покупку або продаж фінансового інструменту не супроводжується очікуваною в найближчому періоді переломом кон'юнктурної тенденції.
Складність оперативного управління портфелем фінансових інвестицій визначає необхідність широкого використання в цьому процесі сучасних комп'ютерних технологій. Програмні продукти, пов'язані з використанням таких технологій, повинні забезпечувати моніторинг основних параметрів окремих фінансових інструментів і портфеля фінансових інвестицій в цілому, визначати напрями і строки реструктуризації портфеля за основними видами і різновидами фінансових інструментів, формувати найбільш ефективні альтернативні проекти наказів брокеру на здійснення необхідних угод. Програмне оперативне управління портфелем фінансових інвестицій (відоме під терміном "програмна торгівля") отримало широке поширення в країнах з розвиненою ринковою економікою, де в цих цілях розроблені численні види спеціальних керуючих програм.