Управління використанням капіталу

Оцінка ефективності окремих фінансових інструментів інвестування, як і реальних інвестицій, здійснюється на основі зіставлення обсягу інвестованого капіталу, з одного боку, і сум поворотного грошового потоку по ньому, з іншого. Разом з тим, формування цих показників в умовах фінансового інвестування має суттєві відмінні особливості.

Перш за все, в сумі поворотного грошового потоку при фінансовому інвестуванні відсутній показник амортизаційних відрахувань, так як фінансові інструменти, на відміну від реальних інвестицій, не містять у своєму складі активів, що амортизуються. Тому основу поточного поворотного грошового потоку по фінансовим інструментам інвестування становлять суми періодично виплачуються за ними відсотків (на внески в статутні фонди; на депозитні вклади в банках; за облігаціями та іншими борговими цінними паперами) і дивідендів (за акціями та іншим пайовою цінних паперів).

Крім того, якщо фінансові активи підприємства (якими є фінансові інструменти інвестування капіталу) не амортизуються, вони продаються (погашаються) в кінці терміну їх використання підприємством (або в кінці обумовленого фіксованого терміну їх обігу) за тією ціною, яка склалася на них на момент продажу на фінансовому ринку (або за заздалегідь обумовленою фіксованою їх сумі). Отже, до складу поворотного грошового потоку по фінансовим інструментам інвестування входить вартість їх реалізації по закінченні терміну їх використання (фіксованої вартості за борговими фінансових активів і поточної курсової вартості за пайовою фінансових активів).

Певні відмінності складаються і в формуванні норми прибутку на інвестований капітал. Якщо по реальним інвестиціям цей показник опосередковується рівнем майбутньої операційної прибутку, яка складається в умовах об'єктивно існуючих галузевих обмежень, то з фінансових інвестицій інвестор сам вибирає очікувану норму прибутку на капітал, що з урахуванням рівня ризику його вкладень у різні фінансові інструменти. Обережний (чи консервативний) інвестор віддасть перевагу вибір фінансових інструментів з невисоким рівнем ризику (а відповідно і з невисокою нормою інвестиційного прибутку), в той час як ризиковий (або агресивний) інвестор віддасть перевагу вибір для інвестування фінансових інструментів з високою нормою інвестиційного прибутку (незважаючи на високий рівень ризику по них).

Скоро очікувана норма інвестиційного прибутку задається самим інвестором, то цей показник формує і суму інвестиційних затрат капіталу в той чи інший інструмент фінансового інвестування, яка повинна забезпечити йому очікувану суму прибутку. Ця розрахункова сума інвестиційних витрат капіталу являє собою реальну вартість фінансового інструменту інвестування, яка складається в умовах очікуваної норми прибутку по ньому з урахуванням відповідного рівня ризику.

Якщо фактична сума інвестиційних витрат капіталу за фінансовим інструментом буде перевищувати його реальну вартість, то ефективність фінансового інвестування знизиться (тобто інвестор не отримає очікувану суму інвестиційного прибутку). І навпаки, якщо фактична сума інвестиційних витрат капіталу буде нижчою за реальну вартість фінансового інструменту, то ефективність фінансового інвестування зросте (тобто інвестор отримає інвестиційний прибуток на вкладений капіталу в сумі, більшої, ніж очікувана).

З урахуванням викладеного оцінка ефективності того чи іншого фінансового інструменту інвестування зводиться до оцінки реальної його вартості, що забезпечує отримання очікуваної норми інвестиційного прибутку за нього.

Принципова модель оцінки вартості фінансового інструменту інвестування має наступний вигляд:

де С_фи - реальна вартість фінансового інструменту

інвестування;

ВДП - очікуваний поворотний грошовий потік за період використання фінансового інструменту;

нп-очікувана норма прибутку за фінансовим інструментом, виражена десятковим дробом (формована інвестором самостійно з урахуванням рівня ризику);

n-число періодів формування зворотних потоків капіталу (за всіма їх формах).

Особливості формування поворотного потоку капіталу за окремими видами фінансових інструментів визначають різноманітність варіацій використовуваних моделей оцінки їхньої реальної вартості. Система основних з цих моделей оцінки наведена на малюнку 10.4.

Розглянемо зміст цих моделей стосовно до боргових і пайовою фінансовим інструментам інвестування на прикладі облігацій та акцій.

Моделі оцінки вартості облігацій побудовані на наступних вихідних показниках: а) номінал облігації: б) сума відсотка, що виплачується по облігації; в) очікувана норма валового інвестиційного прибутку (норма прибутковості) по облігації: г) кількість періодів виплат до терміну погашення облігації.

• Базисна модель оцінки вартості облігації [Basis Bond Valuation Model] або облігації з періодичною виплатою відсотків має наступний вигляд:

де СВ_б - реальна вартість облігації з періодичною виплатою відсотків;

По - сума відсотка, що виплачується у кожному періоді (що представляє собою твір її номіналу на оголошену ставку відсотка);

Але - номінал облігації, що підлягає погашенню в кінці терміну її звертання;

нп - очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по облігації, виражена десятковим дробом;

n-число періодів, що залишаються до терміну погашення облігації.

Малюнок 10.4. Система основних моделей оцінки реальної вартості окремих видів фінансових інструментів інвестування.

Економічний зміст Базисною моделі оцінки вартості облігації (облігації з періодичною виплатою відсотків) полягає в тому, що її поточна реальна вартість дорівнює сумі всіх процентних надходжень по ній за період, що залишився її обігу та номіналу, приведених до теперішньої вартості за дисконтною ставкою, що дорівнює очікуваній нормі валовий інвестиційного прибутку (прибутковості).

• Модель оцінки вартості облігації з виплатою всієї суми відсотків при її погашенні має наступний вигляд:



де СО_п - реальна вартість облігації з виплатою всієї суми відсотків при її погашенні;

Н_о - номінал облігації, що підлягає погашенню в кінці терміну її звертання;

П_к - сума відсотка по облігації, що підлягає виплаті в кінці строку її обігу;

нп-очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по облігації, виражена десятковим дробом;

n-число періодів, що залишаються до терміну погашення облігації (за якими встановлена норма прибутку).

Економічний зміст даної моделі полягає в тому, що поточна реальна вартість облігації з виплатою всієї суми відсотків при її погашенні, дорівнює сукупним виплат номіналу і суми відсотка по ній, приведеним до теперішньої вартості за дисконтною ставкою, що дорівнює очікуваній нормі валовий інвестиційного прибутку (прибутковості).

• Модель оцінки вартості облігації, реалізованої з дисконтом без виплати відсотків, має наступний вигляд:



де СО_д - реальна вартість облігації, реалізованої з дисконтом без виплати відсотків по ній;

Н_о - номінал облігації, що підлягає погашенню в кінці терміну її звертання;

нп-очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по облігації, виражена десятковим дробом;

n-число періодів, що залишаються до терміну погашення облігації (за якими встановлена норма прибутку).

Економічний зміст даної моделі полягає в тому, що поточна реальна вартість облігації, реалізованої з дисконтом без виплати відсотків за нею, являє собою її номінал, приведений до теперішньої вартості за дисконтною ставкою, що дорівнює очікуваній нормі валовий інвестиційного прибутку (прибутковості).

Трансформуючи відповідним чином зазначені моделі (тобто змінюючи шуканий розрахунковий показник) можна по кожному виду облігацій розрахувати очікувану норму валовий інвестиційного прибутку (прибутковості), якщо показник реальної вартості облігації замінити на фактичну ціну її реалізації на фондовому ринку (комплекс таких моделей широко представлений у спеціальній літературі з питань поводження фондових інструментів).

Для оцінки поточного рівня валової інвестиційного прибутку за облігаціями використовується коефіцієнт її поточної прибутковості, який розраховується за формулою:

Коефіцієнт поточної прибутковості облігації = (Номінал облігації оголошена ставка відсотка (так звана "купонна ставка"), виражена десятковим дробом / Реальна поточна вартість облігації (або поточна її ціна).

Моделі оцінки вартості акцій побудовані на наступних вихідних показниках: а) сума дивідендів, передбачувана до отримання в конкретному періоді; б) очікувана курсова вартість акції наприкінці періоду її реалізації (при використанні акції протягом заздалегідь визначеного періоду; в) очікувана норма валового інвестиційного прибутку (норма прибутковості) по акціях; г) число періодів використання акції.

• Модель оцінки вартості акції при її використанні протягом невизначеного тривалого періоду часу має такий вигляд:



де СА_н - реальна вартість акції, використовуваної протягом невизначеного тривалого періоду часу;

Д_а - сума дивідендів, передбачувана до отримання в кожному n-му періоді;

нп-очікувана норма валового інвестиційного прибутку по акціях, виражена десятковим дробом;

n-число періодів, включених в розрахунок.

Економічний зміст даної моделі полягає в тому, що поточна реальна вартість акції, використовуваної протягом невизначеного тривалого періоду часу (невизначене число років), являє собою суму передбачуваних до отримання дивідендів за окремими майбутнім періодам, приведену до теперішньої вартості за дисконтною ставкою, що дорівнює очікуваній нормі валовий інвестиційного прибутку (прибутковості).

• Модель оцінки вартості акції, використовуваної протягом заздалегідь визначеного терміну, має наступний вигляд:



де СА_о - реальна вартість акції, використовуваної протягом заздалегідь визначеного терміну;

Д_а - сума дивідендів, передбачувана до отримання в кожному n-му періоді;

КСа - очікувана курсова вартість акції в кінці періоду її реалізації;

нп-очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по акціях, виражена десятковим дробом;

n-число періодів, включених в розрахунок.

Економічний зміст даної моделі полягає в тому, що поточна реальна вартість акції, використовуваної протягом заздалегідь визначеного терміну, дорівнює сумі передбачуваних до отримання дивідендів у використовуваних періодах та очікуваної курсової вартості акції в момент її реалізації, приведеної до теперішньої вартості за дисконтною ставкою, що дорівнює очікуваної нормі валовий інвестиційного прибутку (прибутковості).

Перша з розглянутих моделей оцінки вартості акцій (тобто акцій, які постійно перебувають у портфелі інвестора) має ряд варіантів:

• Модель оцінки вартості акцій зі стабільним рівнем дивідендів має наступний вигляд:

Реальна вартість акцій зі стабільним рівнем дивідендів = Річна сума постійного дивіденду / Очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по акції, виражена десятковим дробом;

• Модель оцінки вартості акцій з постійно зростаючим рівнем дивідендів (вона відома як "Модель Гордона") має наступний вигляд:

Реальна вартість акції з постійно зростаючим рівнем дивідендів = (Сума останнього виплаченого дивіденду (1 + Темп приросту дивідендів, виражений десятковим дробом)) / Очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по акції, виражена десятковим дробом - Темп приросту дивідендів, виражений десятковим дробом

•Модель оцінки вартості акцій з коливанням рівнем дивідендів за окремими періодами має наступний вигляд:



Де СА_н - реальна вартість акції з рівнем, що змінюється девідентів по окремих періодах;

Д₁-Д_п - сума девідентів прогнозуюча до отримання в кожному n-му періоді;

нп - очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по акціях, виражена десятковим дробом.

Для оцінки поточного рівня валової інвестиційного прибутку за акцією використовується ряд показників, основним з яких є коефіцієнт співвідношення ціни і доходу по акції.

Оцінка реальної вартості фінансового інструменту в зіставленні з цінною його поточної ринкової котирування або розрахована очікувана норма валового інвестиційного прибутку (прибутковості) по ньому є основним критерієм прийняття управлінських рішень щодо здійснення тих чи інших видів фінансового інвестування капіталу. Разом з тим, а процес прийняття таких управлінських рішень можуть бути уточнені і інші чинники - умови емісії цінних паперів, галузева чи регіональна належність емітента, рівень активності звернення тих чи інших інструментів фінансового інвестування капіталу на ринку та інші.